收益法中資本化理論思考
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論文導(dǎo)讀：收益法是國際上公認(rèn)的房地產(chǎn)估價基本方法之一。它與另外兩種基本方法即市場比較法和成本法相比，收益法相對較難，但它卻以其充分的理論依據(jù)在國外被廣泛應(yīng)用于收益性或有潛在收益性房地產(chǎn)的估價中，在實際操作中，收益法集中的難點是未來純收益和資本化率的確定，特別是資本化率，對資本化率的確定準(zhǔn)確與否,將極大地影響到采用該方法所得出評估結(jié)論的真實性和客觀性,造成房地產(chǎn)估價師輕易不敢使用該方法,使其常被束之高閣。2）再投資收益率必須等于原投資的房地產(chǎn)收益資本化率（見資本重獲率的分析部分）。
關(guān)鍵詞：收益法，房地產(chǎn)估價，資本重獲率
一、收益法及其原理
收益法是國際上公認(rèn)的房地產(chǎn)估價基本方法之一。其適用條件要求是：評估對象使用時間較長且具有連續(xù)性，能在未來相當(dāng)年內(nèi)取得一定收益；評估對象的未來收益和評估對象的所有者所承擔(dān)的風(fēng)險能用貨幣來衡量。它與另外兩種基本方法即市場比較法和成本法相比，收益法相對較難，但它卻以其充分的理論依據(jù)在國外被廣泛應(yīng)用于收益性或有潛在收益性房地產(chǎn)的估價中，在實際操作中，收益法集中的難點是未來純收益和資本化率的確定，特別是資本化率，對資本化率的確定準(zhǔn)確與否,將極大地影響到采用該方法所得出評估結(jié)論的真實性和客觀性,造成房地產(chǎn)估價師輕易不敢使用該方法,使其常被束之高閣。在估價中僅用市場法和成本法,長此已往,將不利于我國房地產(chǎn)估價事業(yè)的發(fā)展。
收益法是運用適當(dāng)?shù)馁Y本化率,將預(yù)期的待估房地產(chǎn)末來各期(通常為年)的正常純收益折算到估價時點上的現(xiàn)值,求其之和得出待估房地產(chǎn)價格的一種估價方法。論文參考網(wǎng)。收益法的理論依據(jù)基于預(yù)期原理,即未來收益權(quán)利的現(xiàn)在價值。它又分為直接還原法(direct capitalization approach)和折現(xiàn)分析法(yieldcapitalization approach)。直接還原法是將某一年的凈經(jīng)營收入除以還原利率(資本化率)或乘以一定的收益乘數(shù)來求解房地產(chǎn)價值的方法。折現(xiàn)分析法是將投資期內(nèi)各年預(yù)期的收益以一定的折現(xiàn)率折算到估價時點上的現(xiàn)值之和得出估價房地產(chǎn)價值的方法。
二、傳統(tǒng)資本化理論存在的問題
目前的房地產(chǎn)資本化主流理論認(rèn)為,若待估房地產(chǎn)的未來純收益、資本化率都已知,收益資本化法的基本原理可用下式表示：
對于前兩種情況即①式和②式，收益法是一種現(xiàn)金流量折現(xiàn)的方法,必然隱含著幾個假設(shè)：1）房地產(chǎn)投資者必須將房地產(chǎn)純收益的一部分用于再投資。這與市場經(jīng)濟的自由投資原則是相悖的，因為原投資與再投資兩個投資行為是相互獨立的，沒有必然的聯(lián)系，投資者可以自由安排其投資。2）再投資收益率必須等于原投資的房地產(chǎn)收益資本化率（見資本重獲率的分析部分）。在絕大多數(shù)情況下這也是不可能的，因為再投資不一定投資于房地產(chǎn)，即使投資于房地產(chǎn)，由于區(qū)域因素、房地產(chǎn)類型、房地產(chǎn)位置、物業(yè)的新舊程度等影響投資風(fēng)險的因素的影響，再投資的房地產(chǎn)收益資本化率也不會與原投資的房地產(chǎn)收益資本化率相同甚至相近。3）所謂資本化率實際上是折現(xiàn)率。而折現(xiàn)率與實際資本化率無論在含義還是數(shù)值上都是不同的，因此，這種折現(xiàn)率若按資本化率確定，必然存在一定的偏差。既然傳統(tǒng)資本化理論的這幾個假設(shè)都是錯誤的，應(yīng)用傳統(tǒng)收益法進行房地產(chǎn)估價的準(zhǔn)確性必然會受到影響。
三、問題的解決
由于投資購置有收益或有潛在收益房地產(chǎn)，是一種投資行為，而非消費行為，因此與其說是買房地產(chǎn)本身，還不如說是購買該收益性房地產(chǎn)的未來收益，這是收益法的理論基點。但這種收益對于房地產(chǎn)投資者來說卻不僅僅是投資收益，還包括投資回收，因為任何投資者都可以將資金作為定期存款存入銀行，每年取得利息，到期取回本金，進行投資與存入銀行相比，區(qū)別僅僅在于后者基本無風(fēng)險但利息率低，前者有風(fēng)險但收益率高，高收益是對高風(fēng)險的補償，而投資卻必須回收，否則投資者便寧愿將資金存入銀行取得利息而不進行投資。所以任何投資者都需要在投資期限結(jié)束前收回全部投資，以便繼續(xù)投資或存入銀行。國外收益法的資本化率就是由資本收益率和資本重獲率（Capitalization Rate）組成，前者體現(xiàn)投資的報酬，后者體現(xiàn)投資的回收，這種做法值得我們借鑒。下面我們看一下引入資本重獲率后資本化率的計算方法。
四、資本收益率的確定
資本收益率是從房地產(chǎn)純收益中提取作為資本收益的部分與房地產(chǎn)價格的比率，其數(shù)值的確定是求取資本化率的關(guān)鍵。傳統(tǒng)資本化理論的資本化率實際是資本收益率，因此資本收益率可按傳統(tǒng)收益法確定資本化率的方法加以確定，主要有以下四種方法：（1）市場提取法（2）安全利率加風(fēng)險調(diào)整值法（3） 投資收益率排序插入法（4）投資復(fù)合收益率法。這四種方法的關(guān)鍵都是確定房地產(chǎn)投資的風(fēng)險，在這里暫不論述。
五、資本重獲率的分析
資本重獲率是從房地產(chǎn)未來各年的純收益中提取作為資本回收的部分與房地產(chǎn)價格的比率。要理解資本重獲率的涵義從而正確的計算其數(shù)值，必須先討論下面兩個問題。
1）投資與風(fēng)險：資金有兩種獲取收益的方法：一般投資和無風(fēng)險投資。無風(fēng)險投資是指將資金作為定期存款存入銀行或購買國家債券，其收益是存款或債券利息，收益率較低，但基本沒有投資風(fēng)險，可獲得穩(wěn)定的收益并按期收回投資；一般投資是指無風(fēng)險投資以外的投資即有風(fēng)險投資，其平均收益率較高，但存在投資風(fēng)險，收益率可能比無風(fēng)險投資還要低，甚至不能收回投資。論文參考網(wǎng)。任何投資都要承擔(dān)投資風(fēng)險，投資收益是對投資所承擔(dān)風(fēng)險的回報，投資風(fēng)險高則投資收益率高，投資風(fēng)險低則投資收益率低。
2）投資與再投資：再投資是指將房地產(chǎn)純收益的投資回收部分在全部投資收回之前進行有風(fēng)險投資的行為。如前所述，原投資與再投資兩個投資行為是相互獨立的，原投資收益是對原投資所承擔(dān)風(fēng)險的回報，再投資收益是對再投資所承擔(dān)風(fēng)險的回報，兩者都應(yīng)歸房地產(chǎn)投資者所有，而傳統(tǒng)資本化理論實際將再投資收益歸房地產(chǎn)出售者所有，這必然使計算的房地產(chǎn)價值增大（詳見下面分析），影響估價的準(zhǔn)確性。
下面看資本重獲率的兩種計算方法。
1、償債基金法
由于上述原因，雖然實踐中房地產(chǎn)投資者幾乎總是將房地產(chǎn)純收益的投資回收部分進行再投資，但在求取資本重獲率時卻不能按再投資計算。不進行再投資時房地產(chǎn)投資者必然將該資金存入銀行或購買國家債券，于是，房地產(chǎn)收益年限結(jié)束時其未來各年的資本重獲與該資本重獲的存款或債券利息之和應(yīng)等于房地產(chǎn)價值。論文參考網(wǎng)。即：
上式與傳統(tǒng)資本化理論的房地產(chǎn)價格計算公式②完全相同。因為銀行定期存款利息率或國家債券利息率肯定小于資本收益率，所以用傳統(tǒng)資本化理論計算的房地產(chǎn)價格要高于其實際價值。
2、直線法
由前述討論可知，用上式計算資本重獲率時所得房地產(chǎn)價格要低于其實際價值。
參考文獻：
1、艾建國、吳群主編:《不動產(chǎn)估價》,中國農(nóng)業(yè)出版社2005年版。
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3、俞明軒、豐雷編著：《房地產(chǎn)投資分析》，中國人民大學(xué)出版社2005年版。
